财豹私募高手：别错过投资牛市的最佳时机

    作为连接高手的理财社群，除了国内独创、广受赞誉的“财豹基金跟单”APP外，财豹粉丝的线下活动“财迷会”，也越来越多地受到普通小白理财用户的追捧。本周三在上海财大国家大学科技园举办的财迷会请到了品正资产的合伙人李翰先生，现场与财豹财迷们分享了十多年的投资心得。作为长期在证券公司、基金公司从事投研的资深专家，李翰先生真诚和睿智地分享，让普通小白、小散们大呼过瘾。下面是财迷会现场实录，由于篇幅限制做了删减，全文可关注“财豹”微 信订阅号获取。

    一、为什么经济下行，股市上涨？

    1.宏观基本面持续下行

    我国经济仍处于明显的下滑过程中。GDP连续下滑：其中房地产投资下滑比较快（8%不到）；社会消费零售总额为11.7%，仍处于历史较低的水平；11月份进出口数据更是下降明显，仅为4.7%，相比上月较少6.9个百分点。大家预期未来经济可能衰退；PPI和CPI持续下行，通缩风险加大（油价下行）。

    2.股市强劲上涨

    但今年特别是下半年以来，我国股市表现却非常抢眼，大盘涨幅接近50%。股市背离经济上涨的原因：

    1）新一届领导人主导的改革提振了市场对未来经济前景的预期。

    从股市的大周期来看，我们经历了两个周期。

    第一个周期开始于上世纪90年代初，当时确定了市场经济的方向，解放了压制各类生产要素的枷锁，经济增长得到了延续，股市经历了92-93年和96-97年的两个牛市。

    第二个周期起始于2001年，以我国加入世贸组织为标志，我国确立了出口导向型的经济体制，经济增长明显加快，导致了06-07年的大牛市。

    我们认为新领导层主导的改革开启了股市第三个大周期。

    2）无风险利率的下行（我国参考理财产品收益率及各类“宝宝”的收益率），这是一个大趋势，随着降息周期的开始，这个趋势还将持续；

    3）股市赚钱效应吸引各路资金加速入市…

    4）投资者加杠杆导致市场交易额“爆棚”。加杠杆来源：融资融券，银行配资，这个现象也体现了我国资本市场交易工具日益丰富带来的积极效果。

    二、这波上涨，为什么金融股领先？

    大家看到近期金融股的表现非常抢眼。券商股翻了一倍，银行股的涨幅达到50%，保险股差不多也有50%。

    1.券商股的这轮上涨逻辑非常清晰。

    券商股的收入结构中，主要是经纪业务、投行业务、中介业务、自营和资管业务。如果股市走牛，券商是最受益的，这点从它的业务构成来看非常好理解。

    股市上行一般会伴随成交量的上行，最近大家应该非常有感触。上半年市场清淡的时候，每天的成交量也就2000亿元左右，而现在，基本上在7000-8000亿元以上。即使考虑佣金率略有下降，券商的经纪业务收入也会有2-3倍的增长。目前经纪业务占券商的收入比例大概40%-50%，目前的成交量，相比上半年券商收入至少增长100%以上。

    另外是作为中介业务中非常重要的融资融券业务，上半年仅为数百亿的规模，而目前已经到了9000亿元。券商这块业务是赚利差的，大概是3个多百分点，年化来看，可以新增300多亿的利润。融资融券受券商资本金的约束，按照券商的资本金来算，理论最大的融资融券规模可以到1.5万亿，相比现在仍有一定的空间。

    自营业务就不用说了，市场好了肯定能赚钱，就是多少问题，看各家券商的能力了。

    给大家报告一个数据，11月份19家上市券商净利润同比增长345%，环比增长17%。11月份的日均成交额是4600多亿，看12月份，成交额很可能在7000亿元以上，12月份券商的利润环比11月份应该又会有一个大的增长。所以这轮券商股作为领头羊，是名至实归的，业绩和估值实现双升，涨幅自然也是最大的。

    2.保险股同样受益于资金推动的牛市。

    负债业务主要是销售各类保险，寿险长期，成本低，但占比小；更多的是分红险、投连险等产品，这部分受益于无风险利率的下降。

    资产业务来看，主要投向债券和股票，债券占大头。当股市预期收益率上升以后，保险公司往往改变配置方向，提升股票投资的占比。按现在的规定，这个比例可以提升到30%，将极大的提升保险公司的收益率水平。

    所以股票市场启动，对保险公司的盈利影响是巨大的。另外，A股市场保险公司的估值水平明显低于国外同行，即使相比H股，都有明显的折价。

    3.银行股的机会在于估值提升。

    过去市场对经济悲观的背景下，对银行的坏账担忧非常大。所以此轮上涨前，银行的PB估值，平均才0.9倍，即使到现在，也才1.2倍不到。即使看PE，也才4-5倍，基本对应银行的业绩有明显的下行风险。所以这个估值中已经包含了非常悲观的预期。当前利率市场化的进程已经开始，压在银行头上的不确定性部分开始消除，大家看到利率市场化开始后，并没有出现“洪水猛兽”，银行经营依然稳健。而利率进入下行周期后，又会有利于企业盈利的稳定，缓解银行不良贷款的生成率。因此从这些方面来考虑，银行首先会有一个估值修复的过程。

    这轮金融股的表现领先，一个重要的原因在于短期推升市场的主要因素是对货币政策的放松，包括降息、降准、以及扩大融资规模等一些政策。这些政策，首先受益的行业，就是金融行业。另外，金融股的股价弹性也足够好，在牛市在需要寻找高贝塔的标的，券商股的贝塔值超过1.2，银行和保险都超过1.1，是弹性最好的品种。

    三、我们建议大家把配置适当向股市倾斜

    如果过去大家在股市上的配置不高，可以适当加大对股市的倾斜。大类资产配置对每个人一定是最重要的，如果过去10年大家把资产配置在地产上（当然06、07年除外），到现在收益率一定非常高。我想告诉大家，如果现在大家把资产配置到股市上，未来3-5年的收益率很可能非常可观。历史经验告诉我们，市场刚开始启动的时候，大家一定是犹犹豫豫的，只有当市场涨到一个较高的高度，股市的热度达到非常高的水平，大家才蜂拥进入。而这这个时候往往伴随着市场风险已经集聚到较高的水平。所以早一步进入可能会有更好的结果。